Облигации в портфеле. Вводная статья.
Облигации в портфеле. Вводная статья.

Расширенная и обновленная статья от 15.09.2023.

Статья-ликбез про облигации. Тема огромная, все в одну статью не уместить, но самые основные принципы будут описаны тут.

1) Для начала разберемся с терминологией,
Инвесторы часто  употребляют клише под названием “квазиоблигация” в отношении акций или путают с ними структурные продукты от брокеров (различные “ноты”).

Акция – долевой финансовый инструмент, т.е. доля владения компанией, закрепляющая права её владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации, пропорционально количеству акций, находящихся в собственности у владельца.

!!! Т.е. вы имеете ПРАВО на получение дивидендов, но эмитент НЕ гарантирует их размеры, сроки и выплаты. Даже если они прописаны в уставе ПАО, то нет гарантии того, что эта прибыль будет.

А сама акция подвержена рыночному риску, т.е. всегда есть риск того, что вы купили акции, они подешевели и больше никогда не вернутся на ваш уровень покупки, их придется продавать в убыток. Акцию эмитент не выкупит, если не произойдет принудительный выкуп, либо оферта в соответствии с ФЗ об АО, или же компания начнет собирать казначейский пакет с рынка, выкупая в стакане или через внебиржевой рынок/скупщиков (если акции не торгуются на бирже).

Облигация (bond, бонд) – долговой финансовый инструмент, где эмитент обязуется в установленный срок – дату погашения, выплатить инвестору номинал облигации и определённый заранее процент дохода – купон (для купонных облигаций) .

Дата погашения – дата, когда облигация будет выкуплена у инвесторов по номиналу. Есть “вечные” выпуски, в которых выкуп не предусмотрен.

Номинал облигации – цена, по которой эмитент выкупит облигацию у инвестора в конце ее срока – в дату погашения.

Купон – процент, который эмитент периодически выплачивает инвестору. Ставка купона выражается в процентах годовых и показывает доходность облигации к номиналу.

https://bonds.finam.ru/issue/details01F3A00002/default.asp


Оферта – в условиях (выпуска) некоторых облигаций установлена дата, предшествующая дате погашения, когда эмитент может ее выкупить. Перед офертой эмитент объявит цену выкупа. Инвестор может продать свои облигации по оферте.


Доход инвестора в облигации может складываться из двух составляющих:

  • периодических выплат в оговоренном размере (купонный доход)
  • разницы между ценой покупки облигации и ценой погашения (дисконтный доход).

Часто встречаются облигации с плавающей процентной ставкой, которая привязывается к ставкам межбанковского рынка, рефинансирования или к другим финансовым индикаторам. Там просчитать будущие потоки сложно, но можно сделать прогнозный расчет, хотя бы взяв текущие ставки и применив их до конца срока обращения облигации.

Для покупки важно понимать, чем купонная доходность отличается от доходности к погашению (YTM).
Первая – это доходность облигации к номиналу через размер купона, а вторая (YTM) – это внутренняя норма доходности денежных потоков.


Для своих покупок или понимания желаемой точки входа можно делать расчет в Excel, выводя ставку внутренней доходности (IRR) для потоков денег от покупки до гашения. Функция в Excel называется  XIRR

В цене покупки облигации надо закладывать накопленный купонный доход (НКД), который есть на момент покупки. Его отобразит ваш терминал. Мосбиржа подробно описывает механику расчета НКД по торгуемым облигациям: https://fs.moex.com/files/6908/ 


В этом расчете учтен весь доход, который получит инвестор, если купит облигацию и досидит до гашения, а все выплаты будут по графику и в полном объеме.

!!! В отличии от акции, при реализации рыночного риска можно оставаться в позиции вплоть до погашения по номиналу или оферты, если не будет реструктуризации.

Акция со стабильным дивидендным потоком может быть похожа на “вечный” бонд – облигацию без гашения тела. Но заменой облигациям акция служить не может. Владелец акции стоит в очереди кредиторов дальше владельца облигации, что уменьшает его шансы при разделе имущества при банкротстве. Т.е. акций-квазиоблигаций не существует, если в портфеле должны быть облигации, то именно облигации, а не некие акции с регулярной выплатой дивидендов.

Структурный продукт от брокера – как правило, похож на финансовое пари, где брокер на выделенную вами сумму собирает пакет из активов и деривативов на них (обычно это опционы), а вы получаете часть дохода, но несете все риски, если что-то пойдет неудачно.

Это надо понимать при составлении портфелей, иначе стратегии, рассчитанные на инвестирование с долей облигаций, не сработают в нужный момент.

2) Минусы и плюсы, или что может пойти не так с инвестированием в облигации:

Процентный риск может стать причиной реализации рыночного риска (когда облигация изменит стоимость на рынке):

цена денег в экономике (в случае РФ – ключевая ставка ЦБ РФ, на других рынках – ставки ЕЦБ, ФРС США и т.д.) и цена облигаций находятся в обратной зависимости друг от друга: когда цена денег снижается, цена облигаций, торгующихся на фондовом рынке, растет. Когда цена денег повышается, цена облигаций падает.

Пример: тут цена денег равна купонной доходности и доходности к погашения.


Сценарий 1 – рост цены денег на рынке. Облигация будет торговаться ниже номинала, доходность к погашению стремится к цене денег.


Сценарий 2 – снижение цены денег на рынке. Облигация будет торговаться выше номинала, доходность к погашению снова стремится к цене денег.


Чем ближе погашение облигации, тем ближе котировка становится к непогашенному номиналу независимо от цены денег на рынке. Т.к. дело не только в ставке, но и в продолжительности ее действия. Поэтому “короткие” ОФЗ с погашением внутри года почти не чувствительны к рыночным условиям и движению ставок.

Влияние процентных ставок + реализация рыночного риска за счет продаж инвесторами проиллюстрируем на примере индекса RGBI (государственные облигации РФ). Хорошо видна динамика прироста/спада на смягчении/ужесточении ДКП ЦБ РФ, движения на активных распродажах облигаций:

(надписи на рисунке: 1 – КС стала 7,25% с 7,5%, 2 – Апрельские распродажи на санкциях, 3 – Коррекция на рынках ЕМ, распродажа ОФЗ, 4- ставка КС повышена до 7,5%, ставка КС снова повышена до 7,75%)


Кредитный риск/риск дефолта – ключевой риск в облигациях. 

Корпоративные облигации не обеспечены государством, их надежность зависит только от того, насколько компания в состоянии выполнять свои обязательства и обслуживать долг. В этом плане облигации проще акций, т.к. компания может иметь высокую долговую нагрузку и быть способна обслуживать свои долги, но на выплаты акционерам денег не хватает. Хороший пример – АФК Система: долг обслуживается исправно, биржевые облигации торгуются с 10% доходностью к погашению, а дивидендная доходность существенно меньше на момент написания этой записи. Соответственно, рыночная оценка акций будет ухудшаться при нарастании долга у компании, а облигации будут оценены на том же уровне, до тех пор пока долг может надежно обслуживаться.

Как правило, крупные участники рынка качественно оценивают платежеспособность контрагента и наличие у него проблем отражается в существенном удешевлении котировок. При плачевной ситуации, особенно с реструктуризациями, доходность к погашению по облигации будет кратно превосходить цену денег на рынке. Это плата за риск полной потери вложенного. Пример – облигации Финанс-Авиа.

Лучшее правило для минимизации кредитного риска – 80% облигаций держать в гос бумагах – ОФЗ и муниципальные выпуски. В остальных 20% – корпоративные облигации с доходностью выше ОФЗ и муниципалов.

Ликвидность Рынок долговых инструментов существенно крупнее рынка акций, там более плавная переоценка и меньше волатильности. Если инструмент ликвиден, как правило, в нем есть мощный маркет мейкер. Плюс тут хозяйствуют банки и инвестиционные фонды. Рыночные неэффективности искать гораздо сложнее.

Тем не менее, достаточно много облигаций обладают очень слабым стаканом и позицию собирать сложно. Как правило, это корпоративные выпуски, но могут быть и очень слабые муниципалы. В случае существенной коррекции ликвидность из стакана такой облигации быстро исчезнет, а спред разойдется, выходить в рынок будет очень невыгодно.

Основной принцип – никогда не брать облигации, в которых вы не готовы досидеть до погашения. 

Реинвестиционный риск — риск того, что полученные доходы придется реинвестировать по более низкой доходности, чем та, что была. Для частного инвестора это наименьший из рисков. От этого больше страдают очень крупные капиталы профессиональных участников рынка, когда после их выхода из актива банально нет нужно объема инструментов, проходящих по инвестиционной декларации.

Инфляционный риск – для большинства нормальных бумаг на рынке РФ, не находящихся в состоянии дефолта этот риск полностью реализован. Если принимать в расчет инфляции конкретных домохозяйств инвесторов, то инфляция будет выше ключевой ставки и выше доходности ОФЗ. Т.е. реальная доходность к погашению (номинальная за вычетом инфляции за период) будет с большой долей вероятности отрицательной или равной нулю. Это накладывает ограничения на длину инвестиционного горизонта.

Т.е. покупать длинные выпуски в условиях низкой инфляции стратегически невыгодно. На горизонте свыше 3 лет ситуация может развернуться, а вы останетесь в существенно подешевевшей бумаге (цена денег на рынке вырастет), а ожидание погашения обернется тем, что за все время инвестор получит отрицательный реальный доход.

Налоговая льгота: владение облигациями более трех лет дает право на налоговый вычет при их продаже (право действует для бумаг, приобретенных после 1 января 2014 года). Предельная сумма налогового вычета рассчитывается по формуле: количество полных лет владения бумагой (не менее трех) умноженное на 3 млн. рублей.  Вычет можно получить один раз в году. Вычет не применяется для бумаг на индивидуальном инвестиционном счете. Льгота может улучшить доходность инвесторов, вошедших в инструменты до погашения на 3 года или более.

3) Для чего нужна облигации частному инвестору:

  • сохранение консервативной части капитала для получения возможности снять и потратить деньги на личные нужды в любой фазе рынка, включая коррекции. Это позволит избежать ситуации, когда инвестору нужны деньги за периметром рынка, а единственный способ их добыть – это продать акции, которые продавать невыгодно.
  • создание резерва для приобретения акций на коррекциях. На едином счете ОФЗ дают высокое обеспечение и можно купить акции на плечо или же взять фьючерсы, продав затем ОФЗ, когда волатильность спадет. В большинстве случаев для этого достаточно покупать ОФЗ с самой близкой датой погашения.  В более длинных бумагах при коррекции рынка длинные облигации тоже будут проседать, что нивелирует те доли процента, которые инвестор пытается выкроить.
  • снижение уровня рыночного риска на портфель.

Хороша зарекомендовала себя тактика с покупкой коротких ОФЗ на суммы прибыли от закрытых спекуляций и на суммы закрытых сделок по инвестициям в акции в те периоды, когда перспективных идей на рынке акций нет.

Если купленные на коррекции акции отросли до уровня, когда их текущая и перспективная дивидендные доходности за вычетом НДФЛ стали равны или ниже доходности к погашению по коротким ОФЗ, а перспектива дальнейшей переоценки на бизнес-драйверах маловероятна – самое время закрывать позицию и парковать деньги в ОФЗ на время поиска. Естественно, если у вас нет плеча акциями у брокера. Если оно есть, то держать ОФЗ смысла не имеет, т.к. доходность ОФЗ будет ниже ставки РЕПО под плечо.

Что именно спекулируют бондовики:

1) пытаются на размещениях поймать небольшой процент переоценки, например, размещение выйдет "по 1000 рублей" под 12% доходность, а потом расторгуется, и стакан можно сдать "по 1030 рублей". Тогда сдают. Надо разбираться в выпусках, сравнивать с прошлыми, учитывать макрообстановку, ликвидность бумаг.

2) Торговля на кривой доходности. 
2.1 на растущей ставке облигации дешевеют, поэтому берутся бумаги с минимумом дюрации, т.е. то, что скоро погасится, короткие бумаги. Там влияние переоценки минимально, либо люди могут досидеть до погашения. Сейчас ставка растет, как раз или короткие бонды с гашением до 1 года, или под конкретную будущую покупку бонды, которые держим до погашения (но это уже не про 25% годовых). Ближайшие тоже подешевеют, так что в ситуациях, когда есть сомнения или могут быть критические события - кэш предпочтителен. 

2.2 на высокой ставке, когда будет падать дальше ставка, делают перекладку в далекие дюрации, типа 5-10 лет, и сидят в них, пока не прекратится тренд снижения ставок на рынке. Это вот история  2015 года была очень яркой. А вот в марте 2022 года такого большого движения не вышло. 

3. Спреды. Есть облигации, в которых почти нет объемов, обычно это всякий ЖКХ, региональный набор выпусков. Там следят за стаканом и торгуют купи дешевле, перепродай подороже. Но это маленький объем. Можно отсмотреть весь список регионалов и чего-то типа ЖКХ Якутии, там как раз похожий расклад. Но это прямо копеечный доход в абсолюте, так как ликвидности очень мало.

4. Специальные ситуации - компании в беде, перегруженные долгом, которые или выплывут или будут поглощены, и их обязательства будут уже обслуживаться более надежно. Хороший пример - МаксимаТелеком, плохой - Финанс Авиа. Требует экспертизы не меньше, чем в акциях, а еще придется работать с теми эмитентами, где качество раскрытия информации хуже, да и для портфеля нужна будет весьма широкая диверсификация.
Free
Комментарий
Для того, чтобы оставить комментарий нужно авторизоваться